钱紧一年 | 龙湖信用周期

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银根紧缩一年:2020年，中国房地产业将继续克服困难，新一轮市场化降息周期已经开始。回顾动荡的2019年，我们从企业的角度进行观察和思考。

观点房地产网在过去的十年里，房地产企业一直追求规模，并致力于高周转率和高杠杆模式。龙湖似乎是一个例外，用严格的财务策略来保持长期的债务表现优于行业。

一切看起来都很美，但你不能两全其美。当你得到它的时候，你总是会失去一些东西。这种通过改善管理和控制来应对行业波动和动荡时期的方式是安全的，但可能会错失高速发展的机会。

几年前，龙湖已经脱离了最初的11年，吴亚军仍然坚持学习中海的稳健风格，没有提到短期内进入1000亿元。

稳步扩张是这位龙湖女掌门设定的基调。

直到2017年，龙湖以82%的增长率达到了1000亿的标准，并重返前十名。2019年，龙湖将其目标销售额定为2200亿元人民币，比2018年的2006亿元人民币增长了9.7%，这被业内人士认为过于保守。

根据龙湖此前发布的经营数据，2019年累计销售额达到2425亿元，这并不是华润置地的损失，但仍落后于世茂地产。

中流碰到了水，如果你不前进，你就会后退。世茂地产的崛起是2019年十大团队中的一个意外。当该行业对王发起的新收购受到影响时，龙湖面临着退出前10名的可能性。

凭借规模、质量、利润和稳定的运营，龙湖在过去的2019年里一直想在每件事上都做到最好。

信贷周期

自4月份穆迪将龙湖的信用评级从baa3(稳定)上调至baa3(正)以来，9月初，标准普尔还宣布将评级从bbb(正)上调至bbb(稳定)，而惠誉保持bbb评级，前景稳定。

这是房地产私营企业的最佳评级水平。

惠誉对龙湖的偿付能力进行了深入分析，并将其与世茂和碧桂园进行了比较。人们认为龙湖评级较高的原因是经常性息税折旧摊销前利润(ebitda)与总利息的比率指数较高，杠杆率(以净负债与调整后存货的比率衡量)较低；息税前利润高于碧桂园，相当于世茂的水平。

所有这一切都源于龙湖长期的财务纪律，健全的现金和债务管理。

据视点房地产新媒体报道，随着资产的扩张，龙湖的现金储备近年来大幅增加，从2014年的190.4亿元增加到2018年的452.6亿元。2019年上半年，这一数字达到580.7亿元，比2018年底增加128.1亿元。

与此同时，加上2019年记录的2425亿元的销售额，足以支付预算中所有的短期债务、未付土地和建设支出。

数据显示，龙湖一年内到期债务为137.6亿元，占债务总额的9.8%，安全系数为4.22。

事实上，融资是一门艺术，在住房融资中存在着一连串的蔑视。一般来说，信用等级越高，融资成本越低，而有良好根基的企业更有优势。

龙湖的贷款水平和评级是相辅相成的，这对于融资难的房地产企业来说是轻而易举的事。

视点房地产新媒体统计龙湖近几年的财务数据显示，加权平均融资成本从2019年中期的6.4%、5.74%、4.92%、4.5%和4.55%下降到4.56%，比行业财务稳定的世茂低1.04个百分点。

这种融资成本来之不易，甚至比得上一些中央企业。据视点房地产新媒体的粗略统计，上半年，中海、华润、保利、招商局等中央企业或国有资产的房企融资成本约为4%。

龙湖作为具有一定规模的上市公司，可以通过海外银行信贷工具和各种国内融资渠道获得资金。

数据显示，上半年龙湖以3.99%-4.70%的票面利率在中国成功发行22亿元公司债券，7月份以3.9%-4.67%的票面利率在中国成功发行20亿元住房租赁专用公司债券，期限为5-7年，资本成本水平基本接近中央企业。

9月，龙湖以4.06%的收益率和3.95%的票面利率重新发行了10年期高级债券，实现了负发行溢价。这是近两年来国内私人住宅企业发行的第一个规模最大、票面利率最低的10年期债券。

年末，上海证券交易所还披露龙湖子公司计划公开发行期限不超过15年、总规模不超过180亿元人民币的公司债券，状态更新为“已接受”。

吴亚军曾经说过，龙湖的目标之一就是延长账户期限，降低融资成本。

在融资不断完成的同时，龙湖的债务结构一直处于相对安全合理的范围内。总的来说，只要龙湖发行债券，融资期限就比较长。2014年至2018年，龙湖的平均贷款年限分别为4.5年、5.24年、5.9年、5.92年和5.88年，上半年的平均债务年限进一步稳定在5.69年。

上半年，龙湖新增银行贷款357.68亿元，同期偿还银行贷款165.18亿元；银行及其他贷款1314.09亿元，比2018年底的1111.99亿元增加202.1亿元。

其中，银行担保贷款占比最大，达到481.55亿元；无担保银行贷款474.52亿元；无担保债券总额358.02亿元。

上述贷款中，一年内到期137.56亿元，一年后到期1176.53亿元，占贷款总额的绝大部分，其中234.59亿元为一年以上两年以下。总体而言，龙湖的短期债务偿还压力不大，长期债务分布相对均匀。

这样的债务结构可以在一定程度上避免流动性风险，使其在空融资紧张和市场条件不佳的时期更加灵活。

与2019年房企吃紧时一样，公司首席执行官肖在中期业绩会议上表示，龙湖是业内最稳定的水平，也是唯一不使用前期融资和非标准融资的民营房企。

增长渠道

低成本资本如同流动的血液一样强大，是支持企业以商业和长期租赁为主要渠道业务的基础。

2018年，龙湖正式更名为龙湖集团，实现战略业务的协调发展。数据显示，龙湖的四大主要渠道业务是房地产开发、商业运营、长期租赁公寓和智能服务。

对于企业而言，投资性资产组合的扩大和经常性收入的长期增长也是支持评级的重要因素之一。

2019年上半年，龙湖投资物业不含税租金收入为25.8亿元(不含成都市西陈店街)，同比增长39.2%，商场和冠宇分别为21.1亿元和4.3亿元。同时，得益于开业商场租金的上涨、在建商场的持续投资以及冠宇的发展，龙湖在2019年1月至6月录得23.1亿元的物业增值投资评估。

其中，购物中心是龙湖最重要的投资物业。截至2019年6月底，共有29家商场开业，整体入住率为98%，商业租金上涨25.7%，至21.1亿元。下半年，进入密集开放期。截至12月21日，龙湖共有38家商场，面积近370万平方米。

根据年中报告数据，龙湖的项目投资比重越来越大，有27处投资物业正在建设中，总建筑面积超过300万平方米正在开发或规划中。

多年来，公司一直保持销售增长，并将10%的销售回报用于商业投资。对此，邵表示，由于过去几年缺乏严格控制，这种情况不断积累，并于2019年爆发。

今年下半年，将在北京、杭州、上海、南京和合肥推出9家购物中心，2020年将在一、二线城市开设16家购物中心。根据该计划，到2020年，购物中心的累计数量将超过50个，年租金目标为60亿元。

商业地产需要长期低成本基金的支持，而通过reits融资也可以盘活现有资产，提高资产流动性。

龙湖一再强调不会拆分主渠道业务，但资本化和变现也在考虑范围之内。

我们卖出了大约49%的股份，通过估值的提高，我们完全收回了投入成本，获得了一定的收益。与此同时，我们能够进行交易和整合，并收取管理费。首席财务官赵毅表示，当购物中心的NPI/运营成本达到12%至15%时，一些长期保险基金将倾向于持有高质量资产，这与reits和分拆上市基本相同。

另一项受益于低成本资本的业务是长期租赁公寓。邵曾经分析过，龙湖关羽分为轻资产和重资产，其中20%是重资产，回报率约为5%-6%。由于借款成本为4.55%，这在龙湖能够承受的范围内。

他说，这不一定对富裕企业有利。截至2019年年中，冠宇已开业6万多间客房，实现收入4.3亿元。惠誉预计，龙湖长期租赁公寓业务进入全面运营阶段后，毛利率将达到30%，关羽2019年和2020年的租金收入将达到10-17亿元。

规模再生

长期保持优于行业的评级并不容易，在规模上往往需要做出让步。

龙湖不怕未来，不怕面对竞争和市场，但当我们做出投资安排、财务安排和库存管理安排时，我们必须考虑安全因素，以实现可持续发展。

吴亚军曾在公开场合向龙湖解释保守战略的意义。她说将来这个行业可能会有很多机会，但是很多公司不能再在球场上踢足球了。她不想让龙虎半途而废。

龙虎进入房地产行业后不久，他研究了国内外和香港许多房地产公司的死亡方法，其中之一就是敢于使用昂贵的金钱。

保守主义可能是安全的，但它跑得不够快。2011年，龙湖的销售规模位居行业第八，分水岭出现在2012年，跌出前十名。

吴亚军称2012年为V型底部，并承认龙湖本身存在三个问题:运气、客观原因和操作失误。

原因是太贵而不能买，太早而不能卖，太多人要走，太少地区，错过了战斗机，以及单一的产品结构，但是保守主义是错过这一轮市场机会的开始。

我们应该在半夜担心冷，在半夜遇到热。比如，吴亚军说，2012年4月以后，市场开始回暖，但龙湖的感觉还在冰窖里。在这个时候，它应该稍微增加一点点，以激活市场的愿望，但不幸的是，它没有。

2013年，行业内1000亿房企的数量已经增加到7家，龙湖的销售额仍然在500亿左右徘徊，下面就不太激进了。

经过几年的黄金发展，龙湖开始加快其营业额和土地收购。2016年赢得43块土地，土地储备从2015年底的3486万平方米增加到4147万平方米。

与此同时，随着被征地城市能源水平的提高，平均土地成本增加到4039元/平方米。

2019年上半年，龙湖还收获了26块土地，新增土地储备，总建筑面积924万平方米，权益面积671万平方米，平均土地成本上升至7761元/平方米。面对监管和控制，成本上升在一定程度上降低了空的利润。

截至6月底，龙湖总土地储备为7093万平方米，权益面积为4911万平方米，平均土地成本为5632元/平方米，占当前合同单价的34.7%。

值得注意的是，尽管龙湖积极收购土地，但其净负债率仍长期处于较低水平。2019年年中，这一数字保持在53%的低水平，而资产负债率在2015年低点后进入小幅上升通道。2019年年中，龙湖的资产负债率约为75%。

此外，近年来，土地储备率没有上升，而是下降，从2015年的8.2降至2017年的5.37，与2018年的去年持平。

截至2019年年中，龙湖的库存从2014年的840.81亿元增加到3191.6亿元，增长近三倍，但去污压力呈现逐年下降趋势。据视点房地产新媒体报道，龙湖的库存/平均预付款已从最高值2.9降至约2.32。

这一切的根源在于高营业额:2019年，龙湖成功实现年度目标，累计合同销售额2425亿元，同比增长20.86%，合同销售面积1423.8万平方米。

来源：39科技网